中國主流看法認為，在未來應徹底實現由市場資金流動決定的自由浮動匯率政策，這不但是一個嚴重的歷史誤會，也是對現實情況的一個大誤讀，這當然是因為長期受美國經濟理論和金融分析的話語權的滲透和對之無保留吸收的被動態度所造成的。

☉文/鄭德力博士 （德國）

美元利率與匯率的上升走勢在困擾着全世界，開始衝擊和改變着近年來人民幣兌換美元的升值趨勢，人民幣兌換美元的匯率也終於出現貶值現象。自去年811匯改以來，人民幣似乎和其他發展中國家貨幣及歐元等貨幣在一起，進入了對美元的「攻守聯盟」同步狀態。人民幣與其他貨幣兌換美元的匯率開始保持一定程度的共浮沉關係，多少改變了多年來人民幣匯率主要掛靠美元，以及單獨兌換美元只升不貶的老常態。人民幣兌換美元的「貶值」有利有弊，當然也給中國金融安全帶來一些隱患。

美元匯率持續主宰世界資本流動和各國金融財富的增減，威力巨大無比，影響力雖有所衰減，突襲力量仍不可低估。美國聽任美元匯率暴升激跌的剪羊毛的任性時代應該已經告一段落，但是製造國際金融動亂的幽靈還沒徹底退出市場。

絕對自由浮動的匯率制並不存在

從今年美國提息政策的小心翼翼和瞻前顧後的政策行為表現，可見到一些與從前不同的微妙變化。由於美元仍然擁有很大的特殊國際功能，美元匯率影響世界，但是當前世界經濟形勢和金融實力對美國貨幣政策的制約力增強，也慢慢成為美國所不敢低估的外來風險力量。從美國本身在西方較為強勁的經濟復蘇以及為防備通脹死灰復燃的角度出發，聯儲局原來對外的暗示是本應在今年提高4次美元利率，但是不得不考慮到各種內外風險，包括提息可能引起美元升值過頭不利於美國出口的巨大負面影響，以及提息後可能引爆美國固定利率國債市場崩盤的嚴重金融危機後果。聯儲局內部的鴿派佔了上風，直到今天聯儲局只是提心吊膽地在去年12月提高過一次利率。經過了2008年金融大危機考驗的美國驚魂未定，其實也有提防被反剪羊毛的警惕。

美國大選後，聯儲局仍然很可能選擇在12月爭取機會，再提高一次美元利率。從聯儲局患得患失和猶豫不決的決策過程也可看出，美元匯率並非像官方金融專家認定的那樣，完全由國際資金自由流動市場力量來決定，也不是美國一國能再單獨拍腦袋決定升降，美元匯率變化如今同樣是美國根據其具體國情而採取的有管理的政策措施結果。二戰剛結束時，固定匯率制對美國有利就推行固定匯率制，後來浮動匯率制對美國有利時採取浮動匯率制，美元貶值對美國有利則推動美元貶值，美元升值對美國有利則主張強美元。當國際資本自由流動對美國有利時讚美資本自由流動，當國際資本自由流動對美國不利時，美國現在也開始限制中國企業併購美國企業，這是美國國際金融政策的機動靈活之處。中國許多主流看法認為在未來應徹底實現由市場資金流動決定的自由浮動匯率政策，這不但是一個嚴重的歷史誤會，也是對現實情況的一個大誤讀，原因當然是因為長期受美國經濟理論和金融分析的話語權的滲透和對之無保留吸收的被動態度所造成的。

美國也管制國際資本流動

目前的國際資本流動發展在展現出這樣一個互相靠攏的景象，一方面是隨着商品生產力和基建力量的不斷發展加強，中國從嚴格的匯率直接管理制開始有條件朝向間接管理的浮動匯率制發展，而美國剛好相反，其民用商品生產的國際佔比不斷下跌，長期的外貿逆差和國際經常性項目逆差的壓力很大，美國當然也要被迫逐步離開由華爾街天馬行空的美元自由浮動匯率制的時代。並且因為是處在缺乏恢復美元金本位實力的尷尬局面下，美國正走向一個本身也不得不執行的具有間接管制特色的浮動匯率制，否則提息政策也不至於如此舉步維艱和誠惶誠恐。

美國金融財團運作起龐大流動資金，在浮動匯率制的庇護下善於官商配合對世界其他金融弱國開刀剪羊毛，幾乎是無往而不利。每次在國際市場上美國財團資金都有先低買後高賣或先高賣後抄底平盤的大大斬獲，包括歐盟及日本等金融大國也處於弱勢，屢屢被美國成功剝皮。水能載舟亦能覆舟，隨着外國持有美元數量越來越多，對美國的債權餘額越來越大，國際資金如大量單方面轉兌為美元或拋賣美元，以及進出美國國境，對其他當事國自然造成很大的損害，對美國也是一把雙刃劍，特別是歐盟和日本潛在的可相對自由兌換的國際金融資本數量也龐大，如果在新的美元危機爆發之際，歐日在自由兌換框架下也可無限量拋賣美元落井下石，遠遠超過中國的美元外匯儲備數量，發揮出來的殺傷力肯定將超過中國拋賣美元和美國國債的力量。尼克遜1972年宣布美國陣營的固定匯率制破產和作廢，被迫採取權宜的浮動匯率制，一採取就是40多年之久，至今美元陣營內的浮動匯率制反而被美化成為自由金融市場的支柱，為美國經濟爭取到恢復元氣的時間和空間。聯儲局對於浮動的美元匯率管理必須加強。

美歐日貨幣合作與矛盾

從資金總規模和行情波動激烈程度來衡量，美歐日的匯率關係與資本流動問題仍然是最重要的國際金融問題，中美的匯率關係問題則是美國一貫用來對付中國一把板斧，予取予求。特朗普競選總統的演講仍然不忘稱中國為「匯率操縱國」，以便爭取選票。

1971年尼克遜宣布不再履行讓外國以35美元固定價格向美國兌換黃金的義務，二戰後在美國陣營只維持了20多年的美元金本位制宣告壽終正寢。美元轉入浮動匯率制度，到現在度過坑坑窪窪的45年時間，勉強維持。上個世紀90年代美國成功拉人民幣「助陣」，保持美元與人民幣相對穩定的匯率關係，反而有助於美元對其他貨幣的浮動關係的優勢。人民幣參加「準美元區」和保持與美元的相對穩定匯率關係則表示人民幣其實與歐日等貨幣是已經處於自由浮動的狀態，所以說人民幣沒有自由浮動，也要看是從什麼角度出發來看問題。歐日並沒埋怨人民幣對其貨幣自由浮動，如果從美國大學的經濟研究所出發，中國生產力上來了，美國生產力沒有太大變化，為美國產業的前途，人民幣死盯美元是不對，應該浮動浮動，多多升值。美元享用了人民幣長期相對穩定的好處不感恩，其苦衷也可理解。

自2008年美國爆發百年一遇金融危機之後，美元統領國際金融的實力有所下降。從前G7光輝時期，西方中央銀行之間還互相體諒，時常共同開會亮相來表示穩定金融市場決心，在利率和匯率發展方向方面互相配合和達成升值貶值的默契。現在是美國維護霸權利益的金融政策實力心有餘力不足，西方央行很少再一起坐下來商討西方貨幣金融主旋律應該怎樣唱，搞到美國在去年12月16日提高利率0.25%的舉動甚至可以說是一意孤行的單幹行為，歐央行則即刻公開宣布要持久執行負利率政策，完全不把美國提息可能造成歐元再大幅貶值的壓力當作可怕的事。特朗普當選美國總統消息出來之後，歐洲中央銀行表示嚴密關注金融市場波動，準備好應對措施，隨時干預和穩定市場。美國大選塵埃落定，西方股市上漲，但是債券市場出現明顯下跌勢頭。特朗普上台，美國政治局勢內部大調整將持續一段時間，在騷動不安的這段時期，聯儲局如果在12月堅持再提高美元利率，仍然是頂着較大的風險的冒險。

中國匯改後外匯資金流向問題

特朗普上台雖然給人民幣貶值趨勢帶來新的未知因素，人民幣兌換美元的貶值如果深入發展，會在中國引起資本逃亡嗎，仍然不會是一個老問題。通過誇大人民幣兌換美元的貶值氣氛引發中國資本大逃亡，似乎仍然是一股無形的暗流。人民幣兌換美元匯率如果繼續大幅貶值，是否也將造成虛擬資產價格泡沫破裂，包括房地產崩潰？也是當前中國面臨的一個金融風險問題。

美國對人民幣匯率發展其實只是抱有兩個簡單期望，一是人民幣升值對美國出口和原有在華投資有利，人民幣在長遠上應該不斷升值，升值之後最好還要繼續盯住美元。二是美國允許接受人民幣貶值，雖然這對美國出口暫時不利，可沒力量反對人民幣貶值，但是可以在貶值過程中想辦法找手段，協助爆發中國資本大逃亡，資本大逃亡動亂之後的人民幣匯率最好也還是再繼續盯住美元。

資本逃亡的發生必須具備有以下幾個主要前提，比方內部經濟政治動亂，外匯儲備不足，外債比例過高和外匯借貸款的期限嚴重錯配，以上這些問題目前在中國還不算是很嚴重。中國外匯儲備從4萬億美元降至3萬億美元，依然是世界少有的高水平，黃金儲備也不斷增加。美國以不需要收藏任何外儲為榮，外匯儲備不足或太多，各有利弊，應保持在什麼合理水平，以便取得最大經濟效益，仍然是一個等待解答的問題。據彭博社報道，在購買國外股權速度方面，中國首次超越了美國。中國公司2016年購買國外股權量達2070億美元，而美國公司的購買量為1791億美元。資本輸出不具備資本外逃的負面意義，但在尚不能以本幣作為資本輸出的貨幣工具的時候，資本輸出也多少會造成匯率下跌的副作用。

值得注意的是，主要的發展中國家的貨幣匯率近期還比較穩定，歐元兌換美元幾乎兩年來保持在1.10上下2%的水平，屬於歷史上很少有的現象。美元將是漲或跌，新的漲或跌的大週期遲早總是要到來。特朗普效應將為下一輪的美元漲跌變化火上澆油，如果遇到美元大漲而其他歐元等貨幣暴跌，則人民幣兌換美元的匯率也應有較大的合理貶值。反過來，如美國發生內政外交金融動盪，美元在國際上轉升為跌，則投機人民幣貶值的熱錢將遭遇到較大風險挑戰。

（作者為中國銀行法蘭克福分行前副行長，本文僅代表作者觀點。）