☉文/健元

縱觀過往一年，央行的政策調整與幾次誘敵深入，回馬阻擊，均重創對沖基金對人民幣的惡意做空行為，金融保衛戰役打得漂亮！金融市場管理經驗也在不斷累積。未來美國新總統特朗普即將上任，美國貿易保護主義抬頭，中美金融與外匯戰場博弈還將繼續。

自1978年改革開放以來，中國外匯管理體制改革已經歷了幾個重要的發展歷程。1978年至1989年12月中國已實行央行統一管控，及通過外匯額度調劑的管理體制。美元對人民幣現匯價約為1:3.75，當時國家外匯儲備十分有限約200多億美元，外貿政策以鼓勵外貿出口創匯企業積極拓展海外市場，創收美元為主。國家實行一系列出口創匯獎勵和虧損補貼政策。

人民幣國際化的改革進程

1989年12月隨着中國經濟的迅速發展，經濟泡沫逐漸升溫。當年底美元對人民幣市場匯率調整為：1:5.3左右。即：從1990年1月起中國央行實行強制結售外匯，實施外匯額度管理調節的外匯管理體制。基本改善了之前，「官方計劃價、額度調劑價和市場黑市價」三價混雜並行的市場狀況。各創匯企業需按央行要求於年度內將所創外匯全部結售給內地央行。貿易與非貿易用匯均施行額度帳戶管理，用匯單位或個人使用外匯，需按要求上報財政部門和國家外匯管理局相關機構批准，方能憑額度批文到中國銀行購匯。當時外匯價格已形成：「銀行掛牌價與外匯額度價」雙軌價格體系。即：1美元的真實價格為金融市場掛牌價+央行外匯管理局的額度調劑價，約為1:7.8人民幣（掛牌價5.3+ 額度價2.5）。

1994年1月1日，隨着過熱的中國經濟逐步實現第一次軟着陸，中國外匯管理體制也開啟了首輪市場化的人民幣匯率形成機制改革，與美元掛鈎，並取消額度調劑價格，全面實施匯率並軌（即：官方匯率與外匯額度調劑價並軌）。當時的官方匯率約為1:5.7人民幣，並軌後的美元兌人民幣牌價變為1:8.35，即：人民幣貶值軌跡形成，最高時曾到過1:8.7左右。而此改革之前，美元外匯黑市價格約1:10左右。隨着中國加入WTO談判啟動，外貿政策逐步與國際接軌，有關獎勵、補貼扶持政策逐步退出市場。

2005年7月21日，中國央行啟動人民幣與一攬子國際貨幣掛鈎的第二輪匯率形成機制改革，人民幣自此進入快速升值週期，當日人民幣兌美元外匯市場牌價由8.32跳升至8.11水平。人民幣邁出了加速升值和走向國際化的步伐。中國外貿出口持續雙位數增長，外匯儲備也迅速突破2萬億、3萬億美元一路破關。

2010年6月19日中國央行宣布啟動第三輪匯改，結束緊盯美元匯率機制，實行與一攬子貨幣掛鈎、增加匯率彈性的改革。6月21日首個交易日，人民幣兌美元中間價報收6.8275，創下自2005年7月匯改以來的新高。2009年7月，中國央行又啟動人民幣跨境貿易結算的改革試點等等，都旨在加快和推進人民幣國際化的歷史進程。與此同時，中國央行還先後推出八項重點措施，以深化人民幣國際化的改革(見：2015年3月號香港鏡報筆者文章)。

美元加息與人民幣走貶

2014年中國外匯儲備最高已逼近4萬億美元大關，同年8月之後，世界經濟持續低迷，全球外匯儲備均在下降，中國外匯儲備亦逐步回落，2015年底中國外匯儲備達3.33萬億美元。隨着產能過剩，經濟泡沫的上升，中國啟動去產能、調結構、轉型升級產業經濟的縱深改革，以及2008年全球金融海嘯後，歐洲經濟的持續低迷，歐洲央行持續量寬政策衝擊歐元區各國財政，2015年10月瑞郎率先跳車脫離歐元；美匯指數快速破頂升穿100，遂確立美元重回強勢週期，人民幣匯率亦出現本輪升值以來的最高點1:5.95。

當時筆者斷言：人民幣升值拐點或已出現。此後人民幣即進入貶值通道，出現緩慢貶值。這是由全球經濟環境不景氣、中國經濟結構深度調整與美元貨幣政策調整所決定的。然而人民幣匯率的有序、可控與健康的回檔，對緩解中國外貿出口萎縮與經濟下行壓力十分有利。但如果人民幣匯率貶值過快，乃至失控，社會形成強烈的貶值預期，將導致剛剛加入國際特別提款權SDR，而登上國際貨幣快車的人民幣大舉出逃，將帶來對中國貨金融體系、幣市場和本土經濟的強烈衝擊。

根據國際貨幣基金組織IMF數據顯示：2016年全球整體外匯儲備從第二季度的10.97萬億美元上升至11.01萬億美元。而中國外匯儲備11月底創下3.05萬億美元的新低，全年預計降低至約3萬億美元的維穩與心理重要關口。反映美元轉強、加息與人民幣貶值預期至流動性收縮的形勢非常嚴峻。今年1月5日，香港離岸人民幣市場人民幣兌美元飆升1.2%，約1：6.7869元人民幣，已觸及2016年11月初以來的最高水準，而在此前中國央行已出招收緊香港人民幣離岸市場流動性。在1月4日至5日兩個交易日裡，人民幣累計反彈升值2.5%。1月5日金融市場隔夜拆息（同業拆借利率）也暴漲至38%，創下一年新高。

反擊對沖基金惡意做空人民幣

因此，筆者一直以來主張中國央行應積極調控，阻止國際熱錢加速外流和人民幣逃匯、套匯外流，以順應經濟規律而「可控、有序、健康」的貶值。2016年人民幣兌美元匯率已成功力守1:7關口；2017年底將力守1:7.5關口，應繼續實行且戰且退，逐步構築穩固防線的策略，與做空人民幣的國際對沖基金大鱷巧妙周旋。去年底，中國外匯儲備降至一年低位約3萬億美元，中國央行已推出一系列措施加強外匯管控，自收緊海外購買儲蓄投資類保險政策、銀聯大額交易結算政策後，近期又實施對個人年度5萬美元購匯額度實行用途規限及申報制度管理；並擬要求創匯國企強制結售外匯給央行等一系列嚴控政策，旨在有序調節人民幣的快速貶值。

縱觀過往一年，央行的政策調整與幾次誘敵深入，回馬阻擊，均重創對沖基金對人民幣的惡意做空行為，金融保衛戰役打得漂亮！金融市場管理經驗也在不斷累積。未來美國新總統特朗普即將上任，美國貿易保護主義抬頭，中美金融與外匯戰場博弈還將繼續。

香港國際金融中心是中國的人民幣離岸結算市場，也是中國金融保衛戰橋頭堡，在人民幣匯率防禦戰中發揮越來越重要的市場機制調節作用，去年離岸市場的幾次成功阻擊已證明。毋庸置疑香港將成為未來中國金融業國際化創新改革的試驗場和風向標，更將成為「一帶一路」戰略中全球金融發展的「超級連絡人」。香港是人民幣國際化的最佳平台，近年已發展成為人民幣跨境貿易結算中心和人民幣國債境外發行中心。隨着「滬港通」與「深港通」資本投資機制的發展完善，香港聯通國際金融市場「超級連絡人」的優勢將更加突出。