举棋不定的美国升息政策持续太久，一推再推，是相当的危险。流窜在国际上的庞大美元数量继续「统治」着其他国家，但已经远远超过美国实体经济的承受力，美国货币政策天马行空的时代结束。只有通过开诚布公的国际货币体系改革协商，才能避免矛盾激化，但对美国是比较难做到的事情。

☉文/郑德力博士 （德国）

一年多来美国的货币政策在困扰着美国自己，也越来越困扰着世界。当前美国货币政策正在努力争取顺利提高美元利率，一个重要的由松转紧的急转弯行驶，在踩油门当中进行大转弯，却很可能翻车，再度引爆金融大危机。

极端货币宽松政策收官的挑战

美国在过去7年为救市而采取极端宽松货币政策，不但被迫跟随了日本长期的零利率政策，也加码执行4轮量化宽松手段。在这段时期里，联储局奋不顾身地创造了无数美元流动资金，四处流窜，许多发展中国家在前期接受了大量美元短期资金流入的奉献，现在反过来受到美国货币政策变调的压力，出现类似1997年亚洲金融危机时期的资金外流和汇价贬值的动荡现象。

国际金融市场密切关注美国动静，美国联储局在9月16日的例会之后宣布不提高美元利率，是具有重要历史意义的一次决定。联储局主席耶伦陈述的主要理由不再是只注重美国经济内部原因，而据说是因为外部的世界金融形势复杂，包括中国股市汇市的变化，影响了美国在经济复苏和失业率下降的情况下本应升息的决定。

国际金融市场因美国暂不提息而略呈平静，但也对美国进退两难的举棋不定困境表露出不信任感和失去一定信心。美国举步维艰，现在也必须考虑世界上其他复杂因素而投鼠忌器，难以像从前那样天马行空和斩钉截铁地落实升息行动，这同时透露了美国本身对货币政策主权的某种失控的现实。

升息风险大于QE的结束

当全世界可以说是处在经济下行和降息的大环境，美国金鸡独立，反世界大潮流的升息举措事关重大，像是悬挂在国际金融市场头上的一把锋利大斧，随时可能掉下来，也像是要再捅破美国金融新泡沫的一支利箭，就如在2006年联储局终于发现信贷膨胀和次债泛滥的过热危险，必须降温，毅然决定升息的开弓没有回头箭，发挥出射穿美国经济心脏的效果，直接引爆了2008年的百年一遇金融大危机，联储局又不得不急急忙忙地不停降息。当前国际金融市场既具备两个大暴风雨之间的片刻宁静的特色，也显露出乌云密布闪电雷鸣的危机预兆，或许要爆发更大金融危机。

事情的根源仍然是美元金融资产新泡沫形成的潜在危险，联储局在过去几年通过量化宽松政策狂买美国国债，等于公开借钱给美国政府弥补庞大财政赤字和为政府发新债还旧债接盘，严重违反了西方经济理论的主导思维。

次债泡沫在2008年爆破消亡了，两房债券的泡沫勉强消化了，新的泡沫的不可避免的膨胀带来重复的严峻考验。在西方金融史上，西方国家经历无数次的政府财政的破产复苏再破产的折腾和灾难之后，形成出来的一个经济政策指导思维是，在私有制基础上的政府不应该，也不能向中央银行印钞票要钱。政府财政赤字只能通过发国债向拥有资本积累的民间金融市场要钱来补充。西方经济理论主导思维总算是反对中央银行取代民间资金的投资和持有国债的功能，在风调雨顺的时期果然还能做到，但是西方国家对此事虽有充足理论根据，却没有一个严格的立法条文来死死限制住，而是仍然保留机动空间。因此，当美国2008年受百年一遇金融危机的严重冲击，濒临崩溃，形势所逼，不得不索性治标不治本地带头打破了西方国家的中央银行所谓超然地位，原则上不应贷款给政府的传统统统被抛弃，联储局几年来的大摇大摆公开入市，给美国国债托市，不受到任何质疑。联储局此举暂时推迟了经济崩溃和经济大衰退，也造成了现在美国货币政策在必须进行升息调整时出现举棋不定的尴尬困境，未来出路仍显暗淡。

抢救危机却制造新的潜在危机

美国联储局在2008年金融危机爆发之后已经急病投药，除了零利率到零，不搞负利率，马上大事购买美国国债和政府担保的债券，前后为期达六年之久，总共有4轮的加码注资，托市接盘的金额曾经达到每月850亿美元。2008年9月15日雷曼宣布破产，天下大乱，美联储于11月25日即正式启动第一轮量化宽松货币政策，宣布直接购买1000亿美元的房地美、房利美、联邦住宅贷款银行等政府金融机构所发行的债券，另外购买5000亿美元由半官方的金融机构如房地美、房利美、吉利美担保的房产贷款证券化的债券。这些表面有房产为后盾的债券实际上已经一文不值，因为债券中包含的房产价值严重高估，重复的一楼多押的衍生产品混乱结构已经使得数以万亿美元的债券失去了价值，也找不到市场交易价格，有市无价，最后清点处理的余额绝大部份转化到联储局的资产负债。

联储局直接买美国国债，几年间的几轮运作下来，买了好几万亿美元，避免了美国私有制下的银行的连锁破产，也给美国财政解困，联储局总资产负债则一举翻了几番，攀升到4万多亿美元的惊人数目，不可能再缩小下来。

外国当然不能印刷美元，如果要购买投资美国国债，必须出口商品和劳务给美国，赚了美元才能做到。美国如果不加修饰说，联储局是通过印钞票买美国国债，可能显得比较露骨突出，因此动用了一个学术名词叫量化宽松政策，实际上也就是联储局担心美国国债在危机时期供过于求的一种包买政策，通过包买来安定人心和维持市场秩序。如果在金融市场兵荒马乱之际，发生世界上资信最好的美国国债在自由买卖时卖不出去的特殊情况，后果将不堪设想，这在2008年到2010年人心惶惶时期完全可能发生。泥菩萨渡江自身难保的华尔街大投行无能为力，所以最后必须由拥有铸币权的联储局以计划的手段，出面收拾残局。

为稳定市场和避免国债大跌而造成美元利率暴升，联储局主动出击包买国债，经过几年的包买计划手段的落实，这个计划手段还是有效的，总算在2014年底功德圆满，完全退出去，尽管如此，联储局还留下了另一条宽松货币政策的大尾巴，那就是，美元零利率状态怎么办？怎样让美元利率「正常化」，恢复非零利率的资本生息的正常状态，以便避免从通缩的危险境地突然掉进通货膨胀的陷阱。要升息和怎样升息是美国当前的燃眉之急，有点顾不上世界经济大周期出现的相反方向。包括中国，欧洲和日本等等在内的国家，与美国处境相反，其实是处在需要降息来刺激经济的大环境中。

谁绑架了美国货币政策？

由于美国经济周期或许已经和世界经济周期失联，美国绑架了自己，在相当程度上失去了货币政策的主动权。升息闯关的不安悬念和不升息的坐以待毙以及失去国际利率领导权的危险，将在未来几个月继续折磨美国联储局的每次重要会议。有的乐观的看法认为市场已吸收了美国升息的因素，联储局该升息就升吧。这个看法可能是对的，但也可能危险地重复当年让雷曼「该破产就破产」的悲剧。

有人说中国夏季的股市动荡是冲乱美国升息政策的「祸首」，不如说8月11日宣布的人民币新的汇率机制的确是一个果敢的历史性决定，惊醒了华尔街，也多多少少附带打乱了美国货币政策的升息方针。

举棋不定的美国升息政策持续太久，一推再推，是相当的危险。美元作为国际储备与支付货币的红利减少，包袱在增大。流窜在国际上的庞大美元数量继续「统治」着其他国家，但已经远远超过美国实体经济的承受力，美国货币政策天马行空的时代结束。纯粹为美国本身需要而执行的单边决策将为世界其他国家的经济金融添乱，而不是带上世界其他国家一把，去共同繁荣。这样的矛盾将继续深化发展，只有通过开诚布公的国际货币体系改革协商，才能避免矛盾激化，但是对于已经长期享有美元特权的美国，将是比较难做到的事情。

（作者为德国WERC国际经济研究中心首席经济学家，闽南理工学院特聘教授，本文仅代表作者观点）